銀行行業(yè)點評：銀行修復(fù)正當(dāng)時 資產(chǎn)取勝、擇優(yōu)而取

引言：本篇報告是對市場近期關(guān)注問題的集中回答，亦是對銀行股走勢的展望和思考。

1、銀行板塊的開年行情可否持續(xù)？

看好一季度銀行板塊表現(xiàn)，絕對收益凸顯，優(yōu)質(zhì)個股也會有相對收益。年初以來，申萬銀行指數(shù)上漲1.78%，漲幅位居全行業(yè)第一，跑贏滬深300 指數(shù)6.1 個百分點。在2022 年度策略報告中，我們對今年銀行板塊表現(xiàn)總結(jié)為“穩(wěn)中有進(jìn)”，“穩(wěn)”即為第一階段(寬貨幣—寬信用)，銀行板塊年初行情正逐步兌現(xiàn)這一過程。1)2021 年四季度以來，板塊估值處在極低水平，估值向下的空間很有限，但凡有正面預(yù)期催化，銀行板塊理應(yīng)修復(fù)。2)催化劑是什么？一方面是穩(wěn)增長定調(diào)下的寬信用預(yù)期，預(yù)計一季度尤其是1 月的信貸、社融會有不錯表現(xiàn)，預(yù)計其背后是對公端基建投資、綠色信貸、普惠小微的加大投放，也包括零售端按揭貸款和居民消費(fèi)的回暖；另一方面，1 月中旬開始進(jìn)入業(yè)績快報披露節(jié)點，催化股價表現(xiàn)。從當(dāng)前已經(jīng)披露業(yè)績快報的9 家銀行來看，絕大部分銀行業(yè)績表現(xiàn)超預(yù)期，全年業(yè)績增長再提速，不良率實現(xiàn)多個季度環(huán)比下降(詳見表1)。第三，投資者對房地產(chǎn)風(fēng)險擔(dān)憂的階段性緩解也是重要原因。

2、從銀行板塊層面，什么時候會有可觀的相對收益？

一般而言，銀行股所謂的“持續(xù)普漲”行情通常出現(xiàn)在：1)經(jīng)濟(jì)正處于上行周期；2)經(jīng)濟(jì)從底部復(fù)蘇，市場有經(jīng)濟(jì)邊際變好的預(yù)期。因此，拋開避險的角度來看銀行股相對收益，現(xiàn)階段寬信用對經(jīng)濟(jì)穩(wěn)的成功傳導(dǎo)是銀行板塊獲得相對收益的充分條件，在中央經(jīng)濟(jì)工作會議定調(diào)穩(wěn)增長的大背景下，我們預(yù)計2022 年經(jīng)濟(jì)底部企穩(wěn)不會缺席。對于部分投資者質(zhì)疑當(dāng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇時銀行股可能不會跑贏其他行業(yè)，基于此，我們從行業(yè)比較的角度，全面復(fù)盤了2012 年末-2013 年初、2014 年末、2017 年二季度-2018 年初、2018 年末-2019 年初、2020 年末-2021 年初這5 輪歷史行情下銀行板塊的超額收益幾何。其結(jié)論是：除了2018 年末-2019 年這一階段，銀行板塊的區(qū)間漲幅排名均位居全行業(yè)前列，詳見表2。結(jié)合財新PMI、國債收益率等指標(biāo)走勢來看，有可觀相對收益的每一輪，其背后所映射的是對市場對宏觀經(jīng)濟(jì)改善向好有足夠預(yù)期。

因此，在政策發(fā)力凸顯落地效果、寬信用驅(qū)動經(jīng)濟(jì)穩(wěn)之前，銀行板塊大概率會呈現(xiàn)出以絕對收益為主的階段性行情，事實上，選好優(yōu)質(zhì)個股是當(dāng)前更為重要的。

3、因此，2022 年銀行的選股需要遵循怎樣的思路？

我們在2022 年度策略報告中提出今年“資產(chǎn)比負(fù)債更重要”。當(dāng)前階段，房地產(chǎn)行業(yè)步入重塑新周期，國內(nèi)個別省份疫情反彈，經(jīng)濟(jì)下行壓力猶在，部分銀行不可避免會面臨“資產(chǎn)荒”。因此，哪些銀行能夠在2022 年凸顯“找資產(chǎn)能力”，實現(xiàn)有資產(chǎn)可投、有收益可提，那么這類銀行的營收表現(xiàn)就會優(yōu)于同業(yè)。而所謂的“有資產(chǎn)可投”，其本質(zhì)上是和銀行信貸投放的區(qū)域、行業(yè)緊密掛鉤，因此，從這個角度出發(fā)，我們優(yōu)先推薦深耕好區(qū)域的小而美銀行。對于能夠在綠色金融等政策發(fā)力領(lǐng)域挖掘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的銀行、抑或是體現(xiàn)弱周期屬性的零售型銀行，同樣值得重點關(guān)注，包括興業(yè)銀行、招商銀行、平安銀行。

而在區(qū)域性銀行選股邏輯方面，我們建議投資者關(guān)注三大要素：一是風(fēng)險低、“踩雷”的概率極小，這和區(qū)域有關(guān)，亦和一家銀行的信貸投放、風(fēng)控有關(guān)；二是市場對這家銀行的認(rèn)知是不充分的，或者是有預(yù)期差的，其估值才會有進(jìn)一步修復(fù)的空間；三是業(yè)績持續(xù)釋放，既要“想放”也要“能放”，前者與銀行對資本補(bǔ)充、市值管理的訴求有關(guān)，后者則跟區(qū)域經(jīng)濟(jì)、經(jīng)營戰(zhàn)略、管理體制有關(guān)。因此，基于上述三大要素，估值蘊(yùn)含預(yù)期差、好區(qū)域的好銀行是關(guān)鍵，首推無錫銀行、常熟銀行、寧波銀行。

投資分析意見：看好銀行板塊，優(yōu)先推薦區(qū)域性好銀行。從寬貨幣到寬信用，這是2022 年銀行板塊估值修復(fù)的第一階段；在2022 年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長的定調(diào)下，從寬信用到經(jīng)濟(jì)穩(wěn)，銀行板塊層面的價值重估行情需要期待更強(qiáng)的政策發(fā)力。12 月社融延續(xù)回暖趨勢，政策發(fā)力托底經(jīng)濟(jì)背景下，正逐步兌現(xiàn)我們強(qiáng)調(diào)的第一階段行情(寬貨幣-寬信用)。當(dāng)前是左側(cè)布局的絕佳時點，若政策發(fā)力有效提振經(jīng)濟(jì)，銀行將迎來第二階段(寬信用-經(jīng)濟(jì)穩(wěn))板塊估值重估行情。選股重點把握兩條主線：1)首選區(qū)域性“小而美”銀行，受房企影響小、有拐點、有業(yè)績、有訴求且低估值，首推無錫銀行、常熟銀行、寧波銀行。2)市場過度擔(dān)憂亟需修復(fù)，估值和ROE 不匹配的賽道股，如興業(yè)銀行、招商銀行、平安銀行。

風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)下行幅度超預(yù)期、部分大額信用風(fēng)險持續(xù)暴露。

（文章來源：上海申銀萬國證券研究所）