環(huán)球即時看！資金鏈、毛利率將進一步承壓？ 融資成功或?qū)⑦M一步擴大千年舟債務(wù)壓力

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盡管，募集資金投向的產(chǎn)能建設(shè)只有40萬立方米，但在已披露招股信息之外，公司還在日照、邳州、臨沂招標(biāo)擴產(chǎn)累計120萬立方，總規(guī)劃產(chǎn)能是現(xiàn)有產(chǎn)能的2.96倍。如果加上在德州規(guī)劃的100萬立方定制家居產(chǎn)能，交表已近一年的千年舟新材科技集團股份有限公司（以下簡稱“千年舟”）將實現(xiàn)數(shù)倍于現(xiàn)在的營收規(guī)模。

但是，這個目標(biāo)推進有兩個問題。一是千年舟此前擴產(chǎn)的生態(tài)板、OSB板的毛利率，在最近三年內(nèi)無一不呈現(xiàn)滑坡式下滑，擴大的產(chǎn)能，反過來會倒逼公司毛利率進一步下降。尤其是在上游房地產(chǎn)市場下行之際，這種風(fēng)險在快速放大；二是產(chǎn)能擴張帶來的資金鏈風(fēng)險，目前公司的負(fù)債率已經(jīng)超過65%，如果進一步擴大產(chǎn)能，勢必面臨舉債發(fā)展，進一步會增加公司的負(fù)債杠桿。

尤其是根據(jù)上海票據(jù)交易所最新公布的資料，千年舟第一大客戶——浙江亞廈裝飾股份有限公司（旗下全資子公司上海藍(lán)天房屋裝飾工程有限公司已經(jīng)出現(xiàn)多次商票逾期，并上了票交所公布的9月份逾期名單之后。擴大產(chǎn)能后的盈利下降風(fēng)險和負(fù)債高增長風(fēng)險，將讓這家公司的上市之路存在大量的不確定性。

擴產(chǎn)能的并不僅僅一地

今年的4月24日，千年舟的全資子公司——江蘇澳思柏恩裝飾材料有限公司發(fā)布了一份擬建公告，計劃建設(shè)70萬立方米的人造板及裝飾產(chǎn)面產(chǎn)品綠色智能化生產(chǎn)項目（中心變電所）。

兩個月后，位于山東的日照市澳思柏恩裝飾材料有限公司發(fā)布了30萬立方米年產(chǎn)能的可飾面定向結(jié)果刨花板生產(chǎn)線項目公告。

加上去年就擬建的臨沂分公司年產(chǎn)15萬立方米生態(tài)板、5萬平米高光板項目和計劃通過IPO募資建設(shè)的位于郯城的年產(chǎn) 40 萬立方米高端家具板項目，總計新增產(chǎn)能到160萬立方米。而公司現(xiàn)有產(chǎn)能不過56萬立方米。

然而，產(chǎn)能的高增長，卻不代表著千年舟未來將會實現(xiàn)盈利的高增長。

從上表可以看出，千年舟的毛利率呈持續(xù)下降之勢。

毛利率的下滑和產(chǎn)量的增長，總體呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。而對公司來說，更大的風(fēng)險是行業(yè)整體的產(chǎn)能正在由供給不足，轉(zhuǎn)向產(chǎn)能過剩。這從招股書對比的大亞圣象(000910)(000910)、兔寶寶(002043)（002034）、豐林集團(601996)等同行的上半年年報，可以略窺一二。

截止今年6月30日，兔寶寶的營業(yè)收入下降了2.54%,，歸母凈利潤則下降了15.01%；豐林集團下降了營收下降了13.4%，歸母凈利潤下降了41.55%；大亞圣象營收則下降了6.6%，歸母凈利潤下降了36.58%。

在行業(yè)整體營收、凈利潤下滑的大趨勢下，產(chǎn)能高速的擴張，顯然會給毛利帶來巨大的壓力，尤其是在公司存貨周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)弱于行業(yè)均值的背景下。

資金鏈面臨巨大壓力

對千年舟來說，風(fēng)險并不僅限于毛利率的下降，更重要的是極可能進一步提高公司的資產(chǎn)負(fù)債率，增加企業(yè)的償債壓力。

對資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)水平的千年舟來說，產(chǎn)能快速擴大的最大壓力，莫過于投資的需求。

根據(jù)招股書，現(xiàn)有的56萬立方米板材產(chǎn)能，所對應(yīng)的專業(yè)設(shè)備和通用設(shè)備凈值就超過5億元，僅公司公布的14項主要設(shè)備的原值就超過2.75億元，如果產(chǎn)能擴大2.96倍，則至少需要8.14億元。即使將這次IPO募集資金的7.08億元資金全部用于產(chǎn)能擴張，也還有1.06億元的資金缺口。更何況公司還計劃了超過100萬立方米產(chǎn)能的定制家居生產(chǎn)線。這些資金缺口要解決，就需要進一步擴大負(fù)債，增加銀行的貸款。

蹊蹺的現(xiàn)金流

除了資產(chǎn)負(fù)債率較高外，速動比率、流動比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率比較高，經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)呈正值，這些都是值得銀行肯定的因素。

但有一點疑問的是，雖然經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)呈正值，但存在瑕疵的是，千年舟龐大的關(guān)聯(lián)性交易會削弱現(xiàn)金流的真實性與含金量。

浙江華麗家具有限公司，是千年舟主要的成品木材供應(yīng)商之一，過去三年的交易金額分別是3634.67萬元、5774.5萬元和6916.93萬元。但不為人所知的是，雖然招股說明書這家企業(yè)不是千年舟的關(guān)聯(lián)企業(yè)，但工商登記材料卻精確無比地記載著，直至2016年11月28日之前，上述公司還是千年舟的子公司。

另外，公司前員工控制或者任職企業(yè)占公司的銷售額一定比例，截止2021年年末，這一類型交易的金額在2395.59萬元。

而通過向關(guān)聯(lián)方采購，再由關(guān)聯(lián)方購買，將企業(yè)自有資金變成為良好經(jīng)營性現(xiàn)金流的做法，在財務(wù)界屢見不鮮，這使得公司的實際經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入數(shù)據(jù)存在疑問。

事實上，如果對照公司過往三年貨幣資金增幅和利息收入增幅，會發(fā)現(xiàn)兩者無法完全對應(yīng)上。

從2019年至2021年的貨幣資金余額分別是1.43億元、1.56億元和1.77億元。而過去三年公司的利息收入，卻分別只有51.55萬元、43.96萬元和85.64萬元。

以中國人民銀行公布的利率倒推，可以看出上述貨幣資金絕大多數(shù)不是定期存款。從利息收入占年末現(xiàn)金余額的比例看，利率甚至僅僅比活期存款略略高一些。

上述現(xiàn)象顯然會讓外界對公司現(xiàn)金流的真實性有所疑問。因為，根據(jù)公司的現(xiàn)金流量表，除了2021年，2019年和2020年的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額均為正值。也就是說，公司并不存在大量調(diào)用賬面現(xiàn)金的壓力。但這兩年的利息收入?yún)s偏低，尤其是2020年利息甚至低于千分之三的銀行活期利率，不免讓外界懷疑這幾年現(xiàn)金的真實去向。

蹊蹺的是，相對于多數(shù)同行的應(yīng)收賬款，這幾年千年舟的到期應(yīng)收賬款余額一直處于直線下降的趨勢，2019年的應(yīng)收賬款余額還是1.4億元，到2021年已經(jīng)減少至9171萬元。這和同行的多數(shù)企業(yè)截然不同。

以大亞圣象為例，2019年的應(yīng)收賬款余額只有10.85億元，到了2021年年末已經(jīng)飆升至19.05億元；兔寶寶2019年的應(yīng)收賬款余額是1.14億元，到了2021年年末已經(jīng)飆升至12.97億元。

事實上，和其他企業(yè)一樣，千年舟應(yīng)收賬款的前五名的余額也呈現(xiàn)了持續(xù)遞增的趨勢，但是在2021年前，應(yīng)收賬款前五名的占比已經(jīng)達(dá)到了42.25%。這個比例遠(yuǎn)高于同行的其他家，以兔寶寶為例，前五名應(yīng)收賬款的比值只有20.55%、大亞圣象則只有6.44%。應(yīng)收賬款前五名占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)且接近半數(shù)，顯然有些非同尋常。

事實上，對主要客戶的賬期，千年舟并沒有話語權(quán)，完全是以長賬期來吸引客戶。這從招股書可略窺一二，作為排名第一二大客戶的浙江亞廈裝飾股份有限公司（以下簡稱浙江亞廈）及其關(guān)聯(lián)方過往三年的應(yīng)收賬款余額，占銷售收入的比例分別打到72%、68%和49%。

公司的應(yīng)收賬款余額持續(xù)下滑，難免令人意外。尤其是浙江亞廈自身的資金鏈也有較大壓力。根據(jù)上海票據(jù)交易所的公告，截止9月，浙江亞廈的全資子公司海藍(lán)天房屋裝飾工程有限公司已經(jīng)出現(xiàn)多次商票逾期。

而截止6月30日，浙江亞廈的母公司亞廈股份(002375)的貨幣資金只有22.83億元，但需要一年內(nèi)需要支付的應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)超過100億元，另外還有近16.94億元的短期貸款需要到期償還。

事出反常必有妖，在同行們的應(yīng)收賬款大幅飆升的情況下，千年舟的應(yīng)收賬款余額的持續(xù)下降更像是為了掩護千年舟的高負(fù)債率，讓后者看起來合理一些。

但即使如此，卻仍然無法讓監(jiān)管層放心企業(yè)的財務(wù)。尤其是在以浙江亞廈為代表的行業(yè)主要客戶資金鏈普遍收緊的大環(huán)境下。

社保欠繳金額成謎

事實上，千年舟的風(fēng)險，還不僅僅局限于激進的產(chǎn)能擴張計劃。

盡管，千年舟披露，截止2021年末，千年舟為1794名員工繳納基本養(yǎng)老保險、工傷保險、失業(yè)保險、基本醫(yī)療保險和生育保險，為1771名員工繳納公積金， 五險的覆蓋率達(dá)到95.94%，一金的覆蓋率則是94.71%。

但社保繳納的數(shù)據(jù)僅限于2021年，2019年和2020年的社保繳納是否充足則未透露，這為未來公司為歷史社保欠繳，補繳“五險一金”埋下了隱患。

事實上，啟信寶所公開的千年舟2021年繳納社保紀(jì)錄（含子公司、孫公司）累計只有1318人，和公司自己公布的也存在差距。

對此，控股股東銅華投 資及實際控制人陸銅華與陸善斌承諾：“如應(yīng)主管部門要求或決定，股份公司及其子公司需要為員工補繳社會保險或住房公積金，或因社會保險和住房公積金事 宜受到處罰，或被任何相關(guān)方以任何方式提出有關(guān)社會保險和住房公積金的合法權(quán)利要求的，本人將按主管部門核定的金額進行補繳，并承擔(dān)相關(guān)費用，保證股份公司及其子公司不會因此遭受任何損失。”

然而，公司的管理不規(guī)范問題，也從四金繳納一事上，可以管中窺豹。除了招股書已公開的相關(guān)處罰外，公司的重要子公司——山東淮海木業(yè)有限公司還曾于2020年11月20日被費縣市場監(jiān)督管理局列入經(jīng)營異常名錄，原因是“企業(yè)信息隱瞞真實情況、弄虛作假。”

盡管翌年初，就被移出名錄。但“隱瞞真實情況、弄虛作假”，卻為千年舟的企業(yè)信用打上了一個問號。

而對公司的一系列異常現(xiàn)象，截止發(fā)稿，千年舟方面并未作出回應(yīng)。