銀行業(yè)流動(dòng)性展望：預(yù)計(jì)2月社融10.5% 信貸結(jié)構(gòu)仍有待改善

核心觀點(diǎn)：

國信銀行觀點(diǎn)：穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，財(cái)政政策前移，房地產(chǎn)政策邊際放松，銀行項(xiàng)目儲(chǔ)備較為充分，2月銀行信貸投放總量上與去年同期基本持平。但仍存在短貸和票據(jù)融資沖量的情況，但我們認(rèn)為隨著穩(wěn)增長政策效果逐步顯現(xiàn)，實(shí)體融資需求將有所恢復(fù)。不同銀行信貸投放分化延續(xù)，大型銀行加大基建領(lǐng)域信貸投放，信貸維持較好增長。但股份行和城農(nóng)商行分化較為嚴(yán)重，區(qū)域經(jīng)濟(jì)較好且客戶基礎(chǔ)不弱的銀行加大零售領(lǐng)域和制造業(yè)信貸投放，信貸增長較好，但客戶基礎(chǔ)薄弱且項(xiàng)目儲(chǔ)備不足的銀行面臨信貸需求不足的問題。

測(cè)算的2 月末M2 增速為9.6%，社融增速為10.5%，對(duì)應(yīng)的2 月新增社融1.91 萬億元，同比多增1899 億元。其中，預(yù)計(jì)當(dāng)月人民幣貸款(加回核銷和ABS)新增1.30 萬億元，委托貸款和信托貸款減少800 億元，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票減少1200 億元，企業(yè)債券新增3500 億元，股票融資新增600 億元，政府債券新增3500億元。

1 月M2 和社融回顧：

基礎(chǔ)貨幣：春節(jié)擾動(dòng)帶來超儲(chǔ)率大幅下行

1 月央行操作投放基礎(chǔ)貨幣6055 億元，政府債券發(fā)行等財(cái)政因素回籠基礎(chǔ)貨幣6850 億元，春節(jié)取現(xiàn)資金需求大幅增加使得1.57 萬億元基礎(chǔ)貨幣流出銀行，支付機(jī)構(gòu)繳納備付金等回籠基礎(chǔ)貨幣4111 億元。據(jù)此測(cè)算的1 月末超儲(chǔ)率為0.90%。春節(jié)取現(xiàn)需求擾動(dòng)使得超儲(chǔ)率大幅下行，但市場(chǎng)早有準(zhǔn)備，銀行間流動(dòng)性維持合理充裕。近年來市場(chǎng)對(duì)超儲(chǔ)的需求有逐步下降的態(tài)勢(shì)，一方面受益于央行動(dòng)態(tài)調(diào)整的能力持續(xù)強(qiáng)化，另一方面受益于支付清算和市場(chǎng)效率持續(xù)提高。

廣義貨幣1 月M2 增速提升至9.8%

1 月M2 同比增速9.8%，環(huán)比提升了0.8 個(gè)百分點(diǎn)，主要是財(cái)政因素和投向非銀等因素對(duì)M2 增速貢獻(xiàn)環(huán)比提升了0.68 個(gè)百分點(diǎn)，銀行投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)(包括信貸和企業(yè)債券)對(duì)M2 增速貢獻(xiàn)環(huán)比也提升了0.1 個(gè)百分點(diǎn)。M2 派生途徑主要包括：(1)銀行吸收外匯投放人民幣；(2)銀行向非金融企業(yè)和居民發(fā)放貸款；(3)銀行向非金融企業(yè)購買債券；(4)財(cái)政投放；(5)銀行自營購買資管產(chǎn)品，這部分資產(chǎn)透明度低，預(yù)測(cè)時(shí)我們將其合并到“其他”項(xiàng)目。按不含貨基的老口徑統(tǒng)計(jì)，1 月M2 增加4.32 萬億元。從來源分解，其中對(duì)實(shí)體的貸款投放(加回核銷和ABS)派生M2 約4.20 萬億元；財(cái)政支出等財(cái)政因素回籠M2 約6850億元(1 月財(cái)政凈支出數(shù)據(jù)未披露，用財(cái)政存款變動(dòng)來替代，這與實(shí)際財(cái)政凈支出可能存在誤差)；銀行自營購買企業(yè)債券派生M2 約1301 億元；銀行自營資金投向非銀和非標(biāo)等因素派生M2 約6456 億元(該科目主要是軋差項(xiàng)，因財(cái)政因素與實(shí)際值可能存在誤差，外加其他忽略的派生渠道，因此該項(xiàng)目與實(shí)際值也可能存在誤差，建議與財(cái)政因素一起綜合考慮)；外匯占款投放M2 約333 億元。

2 月預(yù)測(cè)：M2 增速9.6%，社融增速10.5%

總結(jié)：穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，財(cái)政政策前移，房地產(chǎn)政策邊際放松，銀行項(xiàng)目儲(chǔ)備較為充分，2 月銀行信貸投放總量上與去年同期基本持平。但仍存在短貸沖量的情況，但我們認(rèn)為隨著穩(wěn)增長政策效果逐步顯現(xiàn)，實(shí)體融資需求將有所恢復(fù)。不同銀行信貸投放分化延續(xù)，大型銀行加大基建領(lǐng)域信貸投放，信貸維持了較好增長。但股份行和城農(nóng)商行分化較為嚴(yán)重，區(qū)域經(jīng)濟(jì)較好且客戶基礎(chǔ)不弱的銀行加大零售領(lǐng)域和制造業(yè)信貸投放，信貸實(shí)現(xiàn)了較好增長，但客戶基礎(chǔ)薄弱且項(xiàng)目儲(chǔ)備不足的銀行面臨信貸需求不足的問題。

信貸同比小幅多增，政府債券發(fā)行提速

我們主要根據(jù)M2 派生途徑來預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì)2022 年2 月份M2(不含貨基)新增約1.94 萬億元，對(duì)應(yīng)的M2 增速為(假設(shè)貨基維持不變)9.6%，較年初下降0.2 個(gè)百分點(diǎn)。其中，各個(gè)渠道派生情況的假設(shè)和預(yù)測(cè)情況如下：

近年來外匯占款變動(dòng)較小，我們簡單假設(shè)外匯占款變動(dòng)為過去三年同期均值，即減少64 億元。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸(加回核銷和ABS)派生M2 約1.3 萬億元，與去年同期基本持平。2 月穩(wěn)增長政策繼續(xù)發(fā)力，大型銀行信貸增長較好，于去年基本持平，投向以基建和零售為主。但股份行和城農(nóng)商行差異較大，對(duì)于城投和地產(chǎn)依賴度較高，且客戶基礎(chǔ)相對(duì)薄弱的銀行來說，面臨信貸需求不足的問題。

銀行自營購買企業(yè)債券到期派生M2 約2000 億元。

政府債券發(fā)行等財(cái)政因素派生M2 約7500 億元。財(cái)政因素難以預(yù)測(cè)，我們主要在2019-2021 年三年同期均值上調(diào)整，考慮到今年財(cái)政政策前移，我們預(yù)計(jì)今年2 月財(cái)政凈支出規(guī)模超三年同期均值。

非標(biāo)和非銀貸款等因素派生回籠M2 約3000 億元：這部分透明度非常低，在我們M2 派生渠道模型中也是軋差項(xiàng)，預(yù)測(cè)精準(zhǔn)度比較低，我們根據(jù)過去三年同期均值調(diào)整來測(cè)算。

投資建議

我們對(duì)于2022 年經(jīng)濟(jì)不悲觀，預(yù)計(jì)穩(wěn)增長政策將持續(xù)加碼，穩(wěn)增長效果將逐步得到驗(yàn)證。銀行板塊投資的核心邏輯是宏觀經(jīng)濟(jì)，銀行板塊估值將隨宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)改善有所提升，維持行業(yè)“超配”評(píng)級(jí)。個(gè)股方面，一是推薦受益于穩(wěn)增長政策的成都銀行，成渝經(jīng)濟(jì)圈發(fā)展態(tài)勢(shì)較好，基建是此輪穩(wěn)增長的重要抓手，成都銀行將充分受益。二是推薦區(qū)域經(jīng)濟(jì)較好且深耕本地實(shí)體經(jīng)濟(jì)的中小銀行，建議重點(diǎn)關(guān)注蘇農(nóng)銀行、張家港行、寧波銀行、常熟銀行和無錫銀行。

風(fēng)險(xiǎn)提示

若宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，可能從多方面影響銀行業(yè)，比如經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期貨幣政策寬松對(duì)凈息差的負(fù)面影響、企業(yè)償債能力超預(yù)期下降對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的影響等

（文章來源：國信證券）